در این میان، تداوم نااطمینانی‌ها در پی چالش فراگیر شیوع ویروس کرونا و تهدید تجارت خارجی کشور با همسایگان و همچنین ریسک اعمال فشارهای بیشتر پس از رفتن ایران به لیست سیاه نهاد بین‌المللی مبارزه با پولشویی، در مجموع آحاد جامعه را به سمت حفظ ارزش دارایی خرد خود، به خصوص از طریق خرید سهام، سوق داده است. نرخ دلار در کانال ۱۵ هزار تومانی هم نقش اثرگذاری در تصمیم‌گیری فعالان بورسی داشت و در واقع، فضای روانی مساعدی برای تداوم خرید سهام در سقف مجاز روزانه را فراهم کرد.
مختصات بورس در قله جدید
برآیند تحرکات فعالان بورسی در جریان دادوستدهای دیروز در ارزش ۴۵۸۰ میلیارد تومانی معاملات خرد نمایان شد. این میزان جابه‌جایی در حالی صورت گرفت که بیش از ۱۶۰۰ میلیارد تومان پول در پشت صف ۱۶۷ نماد معاملاتی ماند و امکان خرید سهم را نیافت. همچنین حضور گسترده معامله‌گران کوچک‌مقیاس در معاملات روز سه‌شنبه و تغییر مالکیت سهام نشان داد که همچنان پول‌های جدید مشتاقانه در حال ورود به بازار سهام است. معامله‌گران حقیقی طی روز گذشته ۶۰۰ میلیارد تومان از سهام بورسی را به پرتفوی خود اضافه کردند تا کل جریان تغییر مالکیت در سطح معاملات خرد طی ۸ روز کاری اسفندماه به عدد قابل توجه ۲۵۰۰ میلیارد تومان برسد.
به این ترتیب، شاخص کل بورس در سومین رشد متوالی خود طی هفته جاری، 8/ 2 درصد افزایش یافت و به سطح بی‌سابقه 544 هزار واحد رسید. این میزان بازدهی حاصل افزایش قیمت در سهام 256 بنگاه بورسی (از 310 نماد فعال) بود. نماگر اصلی سهام با این رشد بازدهی خود را از ابتدای سال به رقم خیره‌کننده 205 درصد رساند. ضمن اینکه شاخص هم‌وزن هم با ارتقای 3/ 2 درصدی دیروز، به بازدهی 455 درصدی از ابتدای سال دست یافت.
شباهت‌ها و تفاوت‌های بورس در دوره‌های رونق
دستیابی به بازدهی 205 درصدی برای شاخص کل بورس اوراق بهادار تهران طی سال جاری در حالی میسر شده که هنوز دو هفته کاری دیگر تا پایان سال باقی مانده است. واقعیت این است که در هیچ کدام از سال‌های فعالیت بورس اوراق بهادار تهران چنین میزانی از رشد سابقه نداشته است. در واقع، مقایسه این میزان رشد با دوره‌های قبلی حکایت از اختلاف شدید بازدهی بورس در سال جاری دارد. به‌طور کلی بورس تهران طی سه دوره توانسته بازدهی بیش از 100 درصدی را تجربه کند. اولین بار در سال 82 که همواره از آن به‌عنوان یکی از سال‌های طلایی بازار سهام یاد می‌شود، رشد 125 درصدی را تجربه کرده است. پس از آن، شاخص کل بورس در پی جهش تورمی ابتدای دهه 90 و رشد 108 درصدی شاخص کل در سال 92 بود که بازدهی چشمگیری را رقم زد.
چنان که ملاحظه می‌شود، بازدهی بورس طی سال جاری همچنان قابل مقایسه با رونق ادوار پیش رونق نیست. البته الگوهای مشابهی در ایجاد این رونق‌ها دخیل بوده‌اند که مهم‌ترین آن را باید در فعال شدن گسل‌های تورمی در کل اقتصاد کشور، جهش نرخ ارز و نحوه تاثیرگذاری آن بر ارزش سهام جست‌وجو کرد. در واقع، سایر محرک‌ها نظیر قیمت‌های جهانی تحولات هر صنعت را باید در سایه این متغیر کلان در نظر گرفت. به بیان دیگر، فصل مشترک رونق‌های بیش از 100 درصدی (با وجود تفاوت‌های جدی در ساختار بازار سرمایه طی این دو دهه) حاصل تورم بوده و به تعبیر اقتصاددانان، نوعی رونق اسمی حاصل از خلق نقدینگی بوده است. اما بازار سهام طی دو دهه اخیر به واسطه عرضه سهام شرکت‌های جدید بسیار بزرگ‌تر از دو دهه قبل شده و ضمنا ضریب نفوذ آن به ویژه در دهه 90 و با صدور کدهای بورسی برخط گسترش قابل توجهی در بین آحاد جامعه پیدا کرده است.
با وجود شباهت‌های یادشده همچنان شاهد اختلاف شدید بازدهی در سال جاری نسبت به دوره‌های قبل هستیم. به نظر می‌رسد بخشی از این تفاوت را بتوان با افزایش ضریب نفوذ بازار سرمایه در بین آحاد اقتصادی جامعه توضیح داد. رصد کدهای معاملاتی و هجوم فزاینده مردم به سمت کارگزاری‌ها برای دریافت کد بورسی و افزایش شدید نسبت ارزش معاملات سهام به کل نقدینگی به خوبی از ارتقای ضریب نفوذ بازار سهام خبر می‌دهد. اما به نظر نمی‌رسد این تغییرات بتواند «عامل» اصلی چنین حدی از اختلاف سطح بازدهی و رشد «قیمت» باشد. در واقع، قیمت‌ها حاصل ذهنیت فعالان بازارها هستند و لزوما از تعداد مشارکت‌کنندگان تبعیت نمی‌کنند. به همین دلیل به نظر می‌رسد تحقق چنین رشد بی‌سابقه‌ای در بورس را باید به‌طور مشخص به فرآیند شکل‌گیری انتظارات و تشدید عدم قطعیت‌های اقتصادی طی سال جاری نسبت داد.
حفره‌های خالی در آینده
به‌طور خلاصه بازدهی بورس را می‌توان برآیندی از نرخ رشد نقدینگی و همچنین ارتقای سطح تولیدات واقعی دانست. اگر این دو متغیر را از منظر کلان رصد کنیم، طی دوره‌های رونق شاهد تحول چشمگیری نیستیم. در واقع، نرخ رشد نقدینگی طی دوره‌های رونق از میانگین 25درصد انحراف چندان معناداری نداشته و نرخ رشد اقتصادی هم حول میانگین 3 درصد نوسان داشته است. به بیان دیگر، در سرعت تغییر رشد پول طی سال جاری با دوره‌های قبل تفاوت خیلی زیادی دیده نمی‌شود. ضمن اینکه اگر میزان رشد تولید طی سال جاری (با سقوط 8 درصدی در 8 ماه نخست) را نسبت به دوره‌های قبل در نظر بگیریم، طبعا باید انتظار رشد کمتری در قیمت سهام داشت. اما واقعیت این است که قیمت‌ها به نحو غیرقابل‌مقایسه‌ای در این دوره افزایش یافته‌اند. به‌نظر می‌رسد این افزایش چشمگیر عمدتا حاصل تغییر ساختار انتظارات آحاد اقتصادی جامعه است.
به بیان دیگر، متغیرهایی چون افزایش نقدینگی و ضریب نفوذ بازار سرمایه یا تحولات بازار جهانی در توضیح این اختلاف بازدهی چندان موفق نیستند و به همین دلیل باید مقوله تحول در ساختار انتظارات فعالان اقتصادی را به‌عنوان عاملی در جهت جهش بی‌سابقه شاخص سهام تلقی کرد. واقعیت این است که ساختار انتظارات با پدیده عدم قطعیت رابطه بسیار نزدیکی دارد و بنابراین طبیعی است که با تشدید عدم قطعیت‌های حاکم بر اقتصاد کشور، فرآیند ارزشیابی سهام نیز تغییر کند. تلاقی نارضایتی‌های اجتماعی طی یکی دو سال اخیر با سیاست‌های نادرست ارزی و تجاری، تحریم‌ها و اعمال فشارهای فزاینده خارجی بر اقتصاد، کاهش جدی سطح تجارت خارجی، افت قیمت‌های نفت و بالا رفتن احتمال کسری بودجه دولت و نهایتا چشم‌انداز نگران‌کننده کاهش ارزش پول کشور دست به دست هم داده‌اند تا ساختاری از انتظارات را برای آحاد اقتصادی شکل دهند که نتیجه آن در هجوم رو به گسترش مردم به سمت تالار سهام و صعود بی‌وقفه قیمت‌ها آشکار شده است. در این میان، نمی‌توان نقش سرکوب مالی از طریق تثبیت نرخ بهره و ایجاد شرایط برای عرضه ارزان پول (با نرخ بهره واقعی منفی 20 درصد) به رشد اسمی قیمت‌های سهام دامن زده است.
جابه‌جایی طیفی نقش بازیگران
«دنیای اقتصاد» روز گذشته در گزارشی با عنوان «بهمن پرقدرت صندوق‌های سهامی» عملکرد ماهانه صندوق‌های سرمایه‌گذاری در بازار سهام را بررسی کرد و نشان داد که سرمایه‌گذاری از کانال دوم تا چه اندازه از متوسط بازار پیش افتاده است. بر اساس داده‌های این گزارش، حدود نیمی از صندوق‌های فعال در سهام بازدهی بیشتری از شاخص کل را طی ماه بهمن ثبت کرده‌اند. می‌دانیم که سهم‌های کالایی نقش پررنگی در روند شاخص کل دارند و بنابراین، کسب بازدهی بیش از شاخص کل به معنای تخصیص بخش بیشتری از پرتفو به سهام غیرکالایی است. در واقع کسب بازدهی بیشتر از شاخص کل در بین صندوق‌های سهام نشان‌دهنده جابه‌جایی محسوس پرتفو از سهام بزرگ به کوچک است. این در حالی است که معمولا فعالان حقوقی و صندوق‌های سرمایه‌گذاری فعال در بازارهای سرمایه را به‌عنوان سرمایه‌گذارانی با دید اقتصادی بلندمدت می‌شناسند. به بیان دیگر، تصور رایج این است که این طیف از معامله‌گران غالبا رفتار حرفه‌ای‌تری از خود نشان می‌دهند و با تکیه بر معیارهای کلاسیک ارزشیابی همچون قیمت به درآمد و «سهام» بزرگ با شناوری بالا (که عمدتا هم جزو سهام کالایی هستند) سرمایه‌گذاری می‌کنند. به همین دلیل این انتظار وجود دارد که میزان کسب بازدهی از سوی فعالان حقوقی مثل صندوق‌های سرمایه‌گذاری با روند شاخص کل همگنی بیشتری دارد. اما آمارها نشان می‌دهد که سهامداران عمده هم با تغییر ذهنیت حاکم بر سهام و تمرکز خاص بر متغیرهای غیرکلاسیکی چون افزایش سرمایه و تجدید ارزیابی دارایی‌ها همراه شده‌اند.
طعم جهانی رشد غول‌های کالایی
یکی از ویژگی‌های بارز معاملات دیروز افزایش محسوس تقاضا برای سهام شرکت‌های بزرگ بود. در این روز، شاخص کل به لطف رشد قیمت در سهام غول‌های کالایی با سرعت بیشتری پیشروی کرد. این اختلاف رشد را می‌توان ناشی از بهبود نسبی تقاضا در سهام تولیدکنندگان کالایی بورس تهران دانست که در پی شکل‌گیری موج مثبت در بازار جهانی با استقبال فعالان بازار مواجه شدند. دیروز حدود 19 درصد از کل جریان ارزش معاملات در سهام شرکت‌های پتروشیمی و فلزات اساسی به‌عنوان دو صنعت بزرگ و کامودیتی‌محور بازار دست به دست شد و غول‌هایی همچون «فارس» و «فولاد» و «فملی» به‌عنوان بزرگ‌ترین شرکت‌های بورسی در صدر فهرست نمادهای اثرگذار بر شاخص کل قرار گرفتند. این اتفاق در حالی افتاد که بازار جهانی طی روز گذشته شرایط متعادل و مثبتی را تجربه می‌کرد.
تبعات نگران‌کننده انتشار ویروس کرونا و کاهش سطح فعالیت‌های اقتصادی خاصه در اقتصاد چین و آمریکا بانک‌های مرکزی را به منظور اتخاذ سیاست‌های حمایتی پولی تحت فشار قرار داده است. در همین راستا، ترامپ طی سخنانی از فدرال رزرو خواست تا نرخ بهره دلار را برای حمایت از اقتصاد این کشور کاهش دهد. ابزارهای پیش‌بینی هم احتمال کاهش نیم درصدی نرخ بهره توسط فدرال رزرو در نشست ماه مارس را 100 درصد می‌دانند. در چین و ژاپن هم اقدامات حمایتی بانک‌های مرکزی بودیم. دوشنبه اخیر، در ابتدای هفته جدید میلادی، بانک مرکزی ژاپن میزان قابل توجهی پول به اقتصاد این کشور تزریق کرد تا ضمن رفع نگرانی‌ها شرایط را بهبود بخشد و در دیگر اقتصادهای مهم مثل کانادا و استرالیا هم نشست‌هایی در هفته جاری برگزار می‌شود که نشان‌دهنده جدیت تاثیر «کرونا» و بروز نگرانی‌های جهانی است. البته این نگرانی‌ها در بورس تهران به دلیل افت قیمت نفت، کاهش احتمالی میزان ورود ارز به کشور و احتمال تشدید تورم به شکل رشد قیمت‌ها منعکس می‌شود.
2323
